与企业的资产负债表不同,中央银行资产负债表的特殊性在于不仅反映了截至某一时间点中央银行资金在各种金融负债和资产上的配置,也反映了中央银行履行其法定职责、实施货币政策的成本和渠道。中央银行通过积极主动管理资产负债表,保持合理的资产负债规模和结构,能够更有效地实施货币政策。

我国央行开展资产负债表管理的意义

从我国情况来看,央行虽然并未采取如美欧日的量化宽松措施,但自2001年12月加入世贸组织以来,资产负债表规模一直在快速扩张,截至2016年9月末,已达33.5万亿元人民币。同时,在资产负债表管理方面也运用了常备借贷便利(SLF)、抵押补充贷款(PSL)、短期流动性调节工具(SLO)、中期借贷便利(MLF)等工具,并开展了通过外汇占款影响市场流动性和加大资产负债两方央行票据吞吐等新型操作方式的实践。随着中国人口结构老龄化、储蓄与投资缺口收敛以及产出扩张放缓,使得我国外贸竞争力下降和出口增速趋势性下移,带动国际收支从“双顺差”渐趋基本平衡,央行的宏观调控任务面临着前所未有的挑战。如何进一步完善资产负债表管理,促进经济健康稳定发展,对我国央行具有重要意义。

一是实现货币政策多重目标的需要。和世界上发达经济体央行不同,我国央行设定了多重宏观调控目标。物价稳定、促进增长和就业、保持国际收支平衡、保持金融稳定都是央行的目标。依据丁伯根法则,任何一种单一的、独立的货币政策工具都不可能完成全部的宏观调控。因此,我国央行需要使用多种政策工具来实现这些目标。而通过资产负债表管理,央行可以更好地控制宽松的时间、体量和资金流向。如可以运用PSL为基础建设项目提供定向融资、运用再贷款将用于特殊目的的资金导向指定金融机构、运用SLF来平抑金融市场的利率波动等。同时,与普降存款准备金率相比,资产负债表管理可以让央行更加容易地控制注入流动性的期限、范围以及供求双方的资金成本。

二是应对流动性风险的需要。作为最后贷款人,在金融市场出现流动性危机,甚至有可能出现系统性和区域性金融风险时,更加需要央行通过采取灵活、有效的货币政策工具来及时化解风险。2013年6月和12月,货币市场利率急剧飙升。央行先后通过短期流动性调节工具(SLO)和逆回购操作向市场注入流动性,遏制了利率继续上涨的势头。2015年6月,我国股市连日下跌。央行相继动用了重启逆回购、开展6个月期中期借贷便利、增加抵押补充贷款投放规模、降息及定向降准等货币政策工具,并通过多种形式给予证金公司提供流动性支持,从而避免了系统性金融风险的发生。这些实践充分说明央行主动进行资产负债表管理,有助于更好地防范与化解风险。

三是处理问题机构、化解冲击的需要。美联储在实施QE1应对次贷危机时,采取了直接购买房地美、房利美、联邦住宅贷款银行所发行的债券以及由房地美、房利美、吉利美担保的抵押贷款支持证券的手段,不仅有效缓解了危机对经济金融的冲击,而且实现了危机的处置盈余:2009年,美联储向财政部上缴了474亿美元的利润。

四是完善货币政策传导机制的需要。在发达经济体货币政策传导机制中,央行通过公开市场操作(OMO)来调节货币供应和利率,进而影响总供需和价格。而在我国,银行信贷的主导地位决定了央行更依赖信贷渠道来影响需求和价格,从而也确定了广义货币供给(M2)作为中间货币目标的优越性。因此,我国央行进行资产负债表管理所新创设的工具,基本都是以影响商业银行信贷规模为靶向,如MLF、PSL等,都能够为主动调节货币供给(M2)提供更便利的渠道。从美欧日的实践经验来看,随着利率市场化进程的加速和金融市场的不断发展完善,资产负债表管理为货币政策的有效实施提供了丰富的手段和工具。

央行资产负债表管理需要把握的几个原则

金融危机以来,美欧日等主要经济体所采取的量化宽松措施的一个突出特点就是使得原来各国央行的被动性资产负债表管理变为主动性资产负债表管理,央行资产负债表管理逐渐成为各国进行宏观调控依赖的常态手段。同时,从这些国家的实践看,进行资产负债表管理必须充分考虑各国自身特点,概括起来,要把握好以下几个原则:

一是合理确定资产负债表的规模和结构。对于企业来说,结构合理的资产负债表有助于稳健持续开展生产经营,获得稳定的利润。经过市场经济数百年的发展,国际上总结了一些被公认为相对合理的资产负债表结构经验数据。但就中央银行资产负债表来说,无论对规模还是结构,国际上都没有一个公认的标准。首先,处于不同经济发展阶段的央行,其资产规模与GDP的比例存在重大差异。在金融危机之前的2007年,美联储的资产规模相当于GDP的6%,同期我国央行资产则相当于GDP的60%;危机之后,美联储的比重大幅上升,2013年末美联储资产规模达到GDP的24%,同期我国央行资产规模降为GDP的55%。其次,不同国家的央行,由于其经济、金融发展状况和宏观调控目标的不同,其资产负债表的结构也不相同。如美联储资产方最重要的资产科目是直接持有的债券,最重要的负债科目是通货。而我国央行最重要的资产和负债则是外汇与储备货币。因此,合理的央行资产负债规模和结构具有一定的弹性,即中央银行能够根据经济形势变化,迅速扩张或收缩资产负债规模,从而实现中央银行的目标。

二是充分考虑资产负债表管理的成本。尽管中央银行不以盈利为目的,但也必须充分考虑政策成本,从而有助于保持良好的公信力和可持续的资产负债表管理能力。从其他国家的经验来看,美欧日央行在实现主要目标的同时仍然会追求一定的财务盈利。从我国央行的资产负债表来看,负债方的法定存款准备金、超额存款准备金、其他存款性公司存款、央行票据等需要支付的利息构成央行资产负债表管理的主要成本;与此相对应,资产方中的外汇储备投资收益和各项再贷款利息收入则是资产负债表管理的主要收益来源。由于外汇储备投资主要为境外投资,风险高、操作难度大,在央行资产负债表中不宜占比过高。因此,央行需要通过不断完善资产负债表管理来调整结构,为可持续的货币政策提供基础。

三是合理使用货币政策工具。央行资产负债表管理的核心是货币政策工具的选择与运用。合理选择货币政策工具,加强不同类型货币政策工具的配合使用,对实现宏观调控目标具有重要意义。如通过加强传统工具和新型工具的配合使用,可以弥补传统货币政策工具的不足,提高针对性、有效性,实现宏观调控目的。美欧日等国家量化宽松实践证明,传统货币政策工具失效时,其采取的以修正市场利率预期和恢复货币政策传导机制为目标的非常规资产负债表管理操作达到了预期效果。同时,加强数量型工具和价格型工具的配合运用有助于央行灵活应对经济转型期的宏观调控任务。

我国央行资产负债表管理中应关注的问题

与美欧日等发达经济体相比,我国央行资产负债表管理实践起步较晚,从国际比较和我国经济发展总体状况而言,特别应处理好以下几个问题:

一是央行资产负债表规模问题。如前所述,具有弹性的资产负债规模是有效进行资产负债表管理的前提。截至2016年9月末,我国央行资产负债表规模已达33.5万亿元人民币,居世界第一。如此庞大的规模是短期现象还是长期趋势需要深入研究。

二是央行资产负债表结构问题。目前,我国央行资产主要是以美元计价的外汇。外汇占资产负债表总规模的比例在2014年3月达到顶峰,为83.3%。到2016年9月末,下降到68.4%。随着我国国际收入顺差逐渐缩小,如何建立一个合理、有效的资产负债表结构需要深入研究。

三是资产负债表管理透明度问题。当前,我国央行并未充分详细地公布执行货币政策的损益状况和政策工具运行操作规则,社会公众难以对我国央行货币政策形成正确的预期。特别是对于SLF、PSL等工具,公众对其的熟悉程度和其对公众的影响力远远不及基准利率和准备金,使得公众难以理解其效用。央行资产负债表管理的效果因缺乏明确的预期参照系,其信号传递效应及对公众影响力受到影响。

完善央行资产负债表管理的相关建议

一是积极调整央行资产负债规模和结构,拓展资产负债表管理主动性空间。第一,优化资产负债表结构,实现资产负债表的均衡管理。如为适应我国经济在全球影响力上升和国际收支影响加大的新常态,有效调节外汇资产结构,可设置海外资源收购投资等资产负债表管理工具。第二,可根据经济运行趋势和市场流动性状况以及化解金融风险的需要,设立境内资产收购科目,增强基础货币投放的主动性和导向性,有效提高控制宏观调控和维护金融稳定成本能力。第三,设立资产规模调节科目,如可选择部分央行持有的债权资产进行资产证券化,便利对资产负债规模与结构进行主动调整。

二是提高资产负债表管理透明度,强化对市场的预期引导力。央行资产负债表管理信息的披露对社会预期具有重大影响作用。因此,可以结合我国国情,适应政府信息公开的大趋势,用好央行资产负债表管理透明度这个工具,增进社会各方对央行政策的理解,主动引导公众预期,提高货币政策实施的有效性和管理的柔性。

三是建立资产负债表管理评估机制,不断完善和改进资产负债表管理制度。央行资产负债表管理实质上属于国家公共政策范畴。在公共政策制定和执行以后,对公共政策进行评估是现代国家的通行做法。因此,央行资产负债表管理需要建立相应的评估机制,定期对资产负债表管理的效果、成本等进行分析、检验和评价,及时纠正宏观调控目标与执行中存在的问题,进而为未来资产负债表管理提供依据,实现合理有效的配置资源。